這篇研究來自一個盤中觀察。把 USDT 的流通量與比特幣價格擺在一起看，有兩件事反覆出現：
- 假說一：當 USDT 的發行量由增轉減，比特幣離底部不遠了
- 假說二：當 USDT 的發行量創下前高，比特幣接著迎來大行情
直覺基礎很直接：穩定幣是場內的錢，錢進來水位就升，錢出去水位就降。
但這兩句話有一個我最初沒意識到的先天缺陷：「不遠了」和「大行情」都沒有事前定義。 多近算不遠？漲多少算大行情？多久之內？沒有門檻，任何結果都能事後說成「符合」。所以下文會用具體數字描述「發生了什麼」，但不會宣稱假說「通過」或「被否證」——因為它從一開始就沒有可證偽的形式。這本身就是第一個教訓。
在這個限制下，資料仍能支持一些描述性的結論。以下是逐日核對的結果。
假說一的「接近」成立：供給開始流出時，整段跌幅已走完約 74%；但剩下的 26 個百分點，換算成價格是再跌 45.6%。假說二描述的現象在唯一一次完整樣本裡確實出現，但因果方向可能是反的。
以下是完整的驗算過程，包括我差點犯第二次的那個錯誤。
一、先驗資料，再談分析
我用 DefiLlama 穩定幣 API 的 USDT 流通量（本站自行擷取，2017-11 至 2026-08，共 3,178 個日資料點），比特幣用 Binance BTCUSDT 日線收盤。
分析之前先驗證資料本身可不可信，方式是拿它去對公開已知的里程碑：
| 時間 | 公開已知 | 本資料 | |
|---|---|---|---|
| 2020-07 | USDT 突破 100 億 | $10.7B | ✅ |
| 2021-06 | 2021 牛市中段約 620 億 | $62.9B | ✅ |
| 2022-04 | Luna 崩盤前高點約 830 億 | $83.2B | ✅ |
| 2022-11 | Luna 之後低點約 654 億 | $65.3B | ✅ |
| 2026-08 | 目前約 1,800 億 | $182.1B | ✅ |
這五點是抽樣核對：在這五個點上未發現明顯落差。它不代表整條日序列已驗證，也不能排除系統性偏差——嚴格說，核對用的公開數字與本資料可能有共同上游，這一點無法完全排除。
而 2018–2019 那一段對不上——資料顯示 2018 年 USDT 只有 0.6 億美元，實際規模是二十幾億。那是資料源覆蓋不完整，不是市場的事。
所以分析窗口限縮在 2020 年 1 月之後。而這件事的代價必須講清楚：
這樣一來，完整的循環樣本只剩下一個（2022 那一輪），加上一個進行中的。
一個樣本不能證明任何規律。 這篇文章能提出的是待驗證的機制假說，不是勝率，也不是可重複性。
（2018 年 10 月 Tether 確實發生過大規模贖回：官方公告在 10 月 24 日銷毀 5 億 USDT，同期 USDT 一度脫鉤到 0.92 美元附近。事件是真的，但各家記錄的供給數字兜不攏，本文不納入驗算。）
二、把定義寫死，否則就是黑箱
「什麼叫流出」必須先定義死，否則後面每個數字都可以事後調整成好看的樣子：
用這個定義掃過 2020 年以後的全部資料，只掃出兩段：
| 收縮期 | 最深萎縮 | 供給最低日 |
|---|---|---|
| 2022-05-12 → 2023-04-16 | −21.7% | 2022-11-30（$65.3B） |
| 2026-07-01 → 進行中 | −4.4% | 尚未確定 |
這個定義包含「持續 30 天」的條件，因此事件的起算日是事後回推的：2022-05-12 這個日期，實際上要到 2022-06-10 才滿足條件、才能確認成立。下文所有日期都是事後標定，不是當下可辨識的即時訊號。
三、假說一：在那一次，它把「開始」讀成了「接近結束」
假設「看到流出就準備抄底」，2022 年會發生什麼？這裡要分兩種算法，因為起算日在當下並不可知：
| 進場假設 | 日期 | BTC 收盤 | 到該波最低日的最大跌幅 |
|---|---|---|---|
| 事後回填到事件起算日（有利算法） | 2022-05-12 | $29,030 | −45.6%（193 天） |
| 實際可確認日（滿足 30 天條件之後） | 2022-06-10 | $29,092 | −45.8%（164 天） |
該波最低日收盤為 2022-11-21 的 $15,781。
第二列顯示：即使採用當下真的能確認的日期，結果一樣差。 這代表這個直覺的失敗不是前瞻偏誤造成的假象，而是它本身就抓錯了時點。
（上述天數是「到最低日」的天數，不是回本期間，也不代表這段期間價格全程低於進場價。）
換一把尺量：跌幅完成度
−45.6% 看起來像判死刑，但把同一件事換一把尺量，結論會不一樣。
原本的直覺說的是「接近底部」，不是「就是底部」。以「跌幅走完了多少」來衡量「接近」：
| 時點 | BTC 距週期高點 | 整段跌幅走完了 | 但價格還要再跌 |
|---|---|---|---|
| 週期高點 2021-11-08（$67,526） | — | 0% | — |
| 供給開始流出 2022-05-12（$29,030） | −57.0% | 74% | −45.6% |
| 供給止跌 2022-11-30（$17,164） | −74.6% | 97% | −8.1% |
| 真正底部 2022-11-21（$15,781） | −76.6% | 100% | — |
兩件事同時成立，而且不衝突：
- 供給開始流出的那一刻，整段空頭的跌幅已經走完約四分之三——就「還剩多遠」而言，確實是「接近了」
- 但剩下那四分之一的跌幅，換算成價格是再腰斬一次
會這樣，是因為跌幅是複利的。一段 −76.6% 的空頭，最後那二十幾個百分點在價格上就是 −45.6%。這跟我們在〈虧 50% 要賺 100% 才回本〉講的是同一個不對稱——百分比的加減，和價格的乘除，不是一回事。
更精確的說法是：
時間軸也給了同樣的訊息：供給開始收縮那天，這段空頭在時間上只走了 49%（185 天／全程 378 天）。跌幅走完七成四，時間才走一半——下半場走得慢，而且痛。
四、改看「停止流出」：我差點犯第二次錯的地方
把同一份資料換一個問法：不問「什麼時候開始減少」，改問「什麼時候不再減少」。
| 日期 | ||
|---|---|---|
| USDT 供給該波最低日 | 2022-11-30 | $65.3B |
| BTC 該波最低日收盤 | 2022-11-21 | $15,781 |
| 相差 | 9 天 |
兩者相差九天。這看起來像一個精準的底部訊號，但它其實是同一類錯誤，只是換了一層。
因為 2022-11-30 是「供給最低點」這件事，在 2022-11-30 當天沒有任何人知道。必須再等幾週、甚至幾個月，確認供給確實回升，才能回頭把那天指認為最低點。
而且只有一次。一次事件的 9 天，可能是共同衝擊下的同步反應，也可能純粹是巧合。要判斷它有沒有資訊價值，得先定義一個「當下就能確認」的規則（例如：供給自低點回升 X% 且持續 Y 天才算成立），再用那個確認日重算後續報酬——那是另一份功課，這篇還沒做。
五、假說二：現象成立，但因果方向可能是反的
在唯一一次完整樣本裡：
- USDT 供給於 2023-05-24 收復前高
- 當天比特幣 $26,329
- 其後 18 個月內最高日收盤 $90,375（出現在 2024-11-13）
- +243%
這個 18 個月是事後選定的觀察窗，不是事前訂好的；換一個窗口（6 個月、12 個月、24 個月）數字會不同。所以它只能當作「那段期間發生了什麼」的描述，不能當作假說的檢定結果。
現象確實發生了。但「供給創高帶來牛市」這個因果方向，資料撐不住。
反過來的故事一樣合理，甚至更常見：
在這個版本裡，供給創高是結果，不是原因。而總供給這一個數字沒有辦法區分這兩種故事：它看不出新發行的 USDT 是進了交易所準備買幣，還是被拿去做跨境支付、場外交易、DeFi，或就只是有人拿著。
本文資料能確認的只有：在那一次，供給創高與大幅上漲同時發生；至於這是單向因果、反向因果，還是兩者同受第三個因素驅動，資料無法區分。
六、同一份資料，三種定義，差了五個月
我原本的觀察還帶了一個「節奏」：從供給轉頭向下，到供給重新創高，中間大約 518 天。這是在月線圖上量出來的（下圖白色虛線標「供給轉頭向下」，綠色虛線標「供給創新高」）：
但我用日線資料算出來是 377 天。差了將近五個月。
一開始我以為是誰算錯了。實際去對之後才發現：兩個都沒錯，是「創新高」這四個字有三種讀法。
| 定義 | 起訖 | 天數 |
|---|---|---|
| A 日線首次收復前高 | 2022-05-12 → 2023-05-24 | 377 天 |
| B 月線首次收在前高之上 | 2022-05-01 → 2023-06-01 | 396 天 |
| C 月線「決定性」突破（突破後不再跌回前高之下） | 2022-05-01 → 2023-10-01 | 518 天 |
同一份資料，141 天的差距——快五個月。
而差別出在哪裡？月線上其實出現過一次假突破：
| 月份 | USDT 供給 | 距前高 |
|---|---|---|
| 2023-07 | $83.8B | +0.7% ← 首次突破 |
| 2023-08 | $82.8B | −0.5% ← 又跌回去 |
| 2023-09 | $83.2B | −0.0% |
| 2023-10 | $84.6B | +1.6% ← 這次沒再跌回去 |
定義 C 之所以看起來最漂亮，正是因為它把那次假突破排除掉了。但「它後來沒有再跌回去」這件事，要等好幾個月才知道——又是一個只能事後標定的時點。
這項差異反映兩件事：
- 技術上：任何「週期節奏」的說法，都必須先講清楚兩個端點怎麼定義。沒講定義的天數，別人重算不出來，也就沒辦法被檢驗。
- 更重要的：可靠資料區間內只有一個這樣的間隔。一個間隔連不成節奏——它是一個觀察，不是一個規律。要談節奏，最少需要三、四個獨立樣本，而穩定幣的歷史還不夠長。
七、必須放在同樣顯眼位置的反例
不放反例，這篇就只是另一篇「我找到聖杯」的文章：
2020 年 3 月，新冠暴跌。
- 比特幣以日收盤計最低為 3 月 12 日的 $4,800（3 月 13 日盤中最低更低，達 $3,782；本文全篇採日收盤口徑）
- 同期 USDT 供給：2 月 1 日 $4.3B → 4 月 30 日 $7.7B
- 不但沒有萎縮，反而擴張了 80%
那一次的底部，這個指標整段抓不到。
一種可能的解釋是：那是流動性衝擊，全世界資產同時被拋售換現金，而穩定幣在當下反而是避風港——大家把幣換成 USDT 停著，供給不減反增。但本文沒有直接檢驗那些新增供給的用途，所以這只是一個可能的解釋，不是已證實的原因。
八、現在的位置——以及為什麼我不打算從中推論任何事
寫這篇的直接原因是：類似的收縮正在發生。
- USDT 供給高點：2026-05-20，$190.4B
- 2026-08-11：$182.1B，距高點 −4.4%
跟 2022 那一次擺在一起，純粹作為描述性比較：
| 2022 那一次 | 現在 | |
|---|---|---|
| 高點到供給最低日 | 214 天 | 未知（已經過 83 天） |
| 供給最大萎縮 | −21.7% | −4.4%（截至 8/11） |
這張表不能用來做什麼，必須明確說明：
還有一個讓「照抄 2022」更站不住的觀察，把兩個變數的數字並排就看得出來（全部採日收盤口徑）：
| 2022 那一次 | 現在 | |
|---|---|---|
| BTC 自當時高點的最大回撤 | −76.6%（2022-11-21，$15,781） | −48.7%（2026-08-11，$64,012，高點為 2025-10-06 的 $124,659） |
| 同期 USDT 供給萎縮 | −21.7% | −4.4% |
兩個變數的相對關係在兩次事件中並不相同。 這不足以推論任何方向，但足以說明：不能把 2022 的比例直接搬過來用。
而且今天的 USDT 也不是 2022 年的 USDT。Tether 2026 年第一季的儲備證明報告顯示，其美國國債曝險約 1,410 億美元，另持有約 200 億美元黃金與約 70 億美元比特幣。不過要說清楚：儲備怎麼配置，和持有者拿 USDT 去做什麼，是兩個不同層次的問題——儲備結構不能直接證明用途改變。要支持「用途結構已經不同」這個主張，需要交易所餘額、支付流量、跨境使用與 DeFi 分布的資料，那些本文都沒有。
九、這篇研究能說什麼、不能說什麼
能說的：
- 在唯一一次可驗證的樣本裡，「USDT 一開始流出就準備抄底」會讓部位承受約 45% 的後續回撤——不論用事後回填日（−45.6%）還是當下可確認日（−45.8%）。
- 但用「跌幅完成度」這個尺量，同一時點已走完約 74% 的整段跌幅；供給止跌時已走完 97%。「接近」成立，「可以進場」不成立——差別在於跌幅是複利的。
- 在那一次，供給的斜率轉向比水位方向更貼近底部（相差 9 天）；但這是事後標定，且只有一次。
- 存在明確的反例（2020 年 3 月），該指標會整段漏掉某一類底部。
- 因果方向無法由本文資料判定：單向、反向、或同受第三因素驅動，都無法排除。
- 「約 518 天的節奏」可以被重現，但它取決於一個只能事後標定的定義（決定性突破），且可靠區間內只有 1 個間隔——一個間隔不構成節奏。
不能說的：
- 不能說這是一個訊號，因為關鍵時點在當下無法確認。
- 不能說它有多少勝率，因為 N=1。
- 不能用它推論比特幣接下來會怎麼走。
免責聲明
- 本文為市場研究與教育內容，不構成任何投資建議、招攬或要約，亦不預測任何資產之未來價格、時點或幅度。
- 文中所有歷史數據為已發生之紀錄，完整循環樣本僅 1 個，不具統計代表性，不代表未來必然重演。
- 文中所述之時點（收縮起算日、供給最低日）均為事後標定，於事件當下無法即時確認，不可作為交易依據。
- USDT 流通量資料引自 DefiLlama 公開 API、比特幣價格引自 Binance 公開 API，均為本站自行擷取與計算；2018–2019 年段因各來源數字不一致，本文未採用。
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資料來源
- USDT 流通量：DefiLlama 穩定幣 API（本站自行擷取，2017-11-29 ~ 2026-08-11，3,178 個日資料點；分析採用 2020-01-01 以後共 2,415 天）。defillama.com ↗
- 比特幣價格：Binance 公開 API，BTCUSDT 日線收盤（本站自行擷取）。api.binance.com ↗
- 2018 年 Tether 贖回事件：Tether 官方公告〈Upcoming USDT Redemption – October 24th, 2018〉。tether.io ↗
- Tether 儲備結構：Tether 2026 年第一季儲備證明報告（BDO 出具，截至 2026-03-31），詳細範圍與限制以官方報告頁為準。tether.io ↗
資料截取日：2026-08-11｜內容製作日：2026-08-11